原文标题：A new age of energy inflation: climateflation, fossilflation and greenflation
作者：Isabel Schnabel，ECB执行委员会成员随着俄乌冲突的展开，飙升的大宗商品价格将许多国家的通胀推升至40年来最高水平，能源政策迫切需要进行重大改革。如今，我们对化石能源的依赖不仅是对地球的危害，而且日益被视为对国家安全和自由民主价值观的威胁。考虑到这些威胁，加速向可再生能源转型是当务之急。我们安装的每一块太阳能电池板，建造的每座水电站以及添加到电网中的每台风力涡轮机，都使我们的经济向能源独立和绿色环保更进一步。正如德国财政部长Christian Lindner最近所说，可再生能源是“自由能源”。可再生能源的新技术和设施是我们对未来的投资。如今，可再生能源的发电成本已经远远低于传统发电厂。更深层的技术进步意味着到2040年，即使是小型光伏系统的成本也有望低于任何化石燃料发电厂。一旦可再生能源逐步满足能源需求，家庭将享受到更廉价的电力。然而过渡到这种新稳态是有代价的。以能够保护地球和能源自主权的速度转型，是需要付出代价的，这包括保护社会最脆弱的那部分成员所需的财政支持，但这值得我们付出。在建立可持续发展的经济道路上，我们面临能源通胀的新纪元。在这个新时代，并存着三种截然不同但又相互关联的冲击，预计这些冲击会给通胀带来长期的上行压力。第一种冲击与气候变化本身带来的成本有关，我们称之为“气候通胀”（climateflation）。随着自然灾害和恶劣天气的增多，对经济活动和价格产生的影响也在逐渐扩大。例如，全球大部分地区的异常干旱导致近期食品价格急剧上涨，这给勉强维持生计的人群带来沉重的负担。第二种冲击是“化石燃料通胀”（fossilflation），这是近期欧元区通胀强劲上升的罪魁祸首。今年2月，能源占欧元区整体通胀的50%以上，主要反映了石油和天然气价格的大幅上涨（见图1）。图1：Energy contribution to HICP(annual percentage changes; percentage point contributions)化石燃料通胀反映了过去几十年依赖化石能源的遗留成本，这种依赖并没有得到充分有力的缩减。2019年，石油产品和天然气仍然占欧元区总能源使用的85%。与气候变化做斗争也是导致化石燃料价格攀升的一大因素，因此它们对环境的破坏显而易见。尽管近期欧盟碳价波动上升，但碳价仍然明显高于疫情前的水平（见图2）。图2：Emissions Trading System (ETS) spot price developments (units in legend)另外，在金融市场中，许多机构投资者已开始实质性减少对化石能源生产商的敞口，这导致全球大部分原油生产商的融资成本增长，以及生产反应迟缓（见图3）。然而，近期天然气和石油价格的上涨，在很大程度上超过了疫情前的水平，这种“过度”上涨反映出能源生产者在寡头垄断市场上操控供给的能力（见图4）。原油和天然气市场时常被人为收紧，以推升价格，这损害了诸如欧盟等能源进口方的利益。图4：Oil price decomposition(daily cumulated percentage change since 01/01/2020)美英强制施行的俄进口原油禁运令，以及欧洲委员会于年底减少俄天然气进口三分之二的计划，意味着化石燃料通胀将对投入和产出价格产生更广泛的影响，这在可预见的未来可能会成为潜在通胀和整体通胀的重要推动因素。从这个角度来看，化石能源价格像当前期货价格所预示的那样将明显下降似乎不太可能。第三种冲击是“绿色通胀”（greenflation），其影响更加难以捉摸。许多企业正在调整自身生产流程以努力减少碳排放。但是新能源技术需要大量的金属和矿物质，比如铜、锂、钴，尤其是在转型时期。举个例子，相比传统车辆，电动车的金属矿材用量超过六倍。而一座海上风力发电厂相比燃气发电厂，需要使用超过七倍的铜。无论最终选择了哪条减排的路径，在可预见的未来，绝大多数对金属和矿产需求的增长将由新能源技术引发。然而，随着需求上升，短中期供给将受到限制。开发新矿通常会花费5到10年时间。这种供需之间的不平衡，是近几个月许多关键大宗商品价格显著上涨的原因。例如，锂价自2020年1月以来，上涨逾1000%（见图5）。此外，对俄大宗商品的出口限制可能在短期内加剧价格压力。这些事态阐释了应对气候变化的一个重要矛盾：能源转型步子越快，短期内的代价也越大。迄今为止，绿色通胀对最终消费者价格的影响还远远低于化石燃料通胀。因此，诸如“能源转型是能源价格上涨的罪魁祸首”这类说法是具有误导性的。但是在过渡期内，随着越来越多的行业转向低排放技术，预计绿色通胀会对各种产品的价格构成上行压力。
货币政策应如何应对价格压力，已成为激烈争辩的主题。有人担心如果为了应对高企的能源价格而取消货币刺激，可能会减缓甚至阻碍能源转型。毕竟，利率直接影响资本的成本，并由此影响对新能源技术的投资。关于央行如何继续“看穿”更高的能源价格通胀，有些人已经提出了两项具体建议，即使这些建议会导致通胀长期高于我们2%的目标。然而这两项提议都有重大缺陷。推荐阅读 -- 仅仅“看穿”还不够：能源转型下的通胀风险
提高通胀目标
该提议提出通过改变央行的目标来内化能源转型带来的通胀影响，这将自然减少对政策调整的需求。去年，作为货币政策策略回顾的一部分，我们进行了一次深入评估，以确定欧元区的最佳通胀目标。其中，有观点支持提升通胀目标。鉴于实际均衡利率的长期下行，提高通胀目标可能有助于扩大可用政策空间，通过减少各国央行在有效下限上盘踞的时间，从而提高货币政策在面对反通胀冲击时稳定经济的能力。一，实际利率的长期下行在未来是否会持续，存在巨大不确定性。实际上，仅能源转型对公共和私人投资的巨大需求，就是未来实际利率可能会从疫情前低迷的水平上抬升的理由。仅能源转型就需要将全球年投资额增加一倍（见图6）。图6：Actual global annual investment andneeds for energy transformation(USD billions)此外，在几个对全球价值链具有高度依赖的领域，欧洲已展示出独立自主的雄心，并可能采取激进的措施，这将进一步提高投资需求。而随着经济数字化的提升，生产率不断增长，以及老龄化社会的累积储蓄日益消耗，可能会增加实际利率的上行压力。二，通胀目标的提升可能会非线性地增加通胀成本。而当下的状况生动地展示了高通胀给人民带来的负担。三，如果各国央行决定在无法实现目标的情况下改变目标，这将毫无疑问地丢失自身的可信度和公众信任。这将催生对未来预期的调整，从而严重损害任何数字目标的锚定作用。在过去十年里，各国央行在面对一系列通缩冲击时都未向降低通胀目标的压力妥协，那么当能源转型有可能放松零下限约束，并在长期内降低能源价格时，他们对于提高目标也应该谨慎。这并不是说通胀目标绝对不能调整。如果有充分而有力的理由，通胀目标很可能会改变。然而，应对气候变化这样的理由实在是单薄无力。将能源价格从央行的通胀指标中剔除
第二项提议提出将货币政策的重点放在潜在或核心通胀指标上，这些指标不包括能源等波动性较大的项目。首先，央行通常会考虑采取剔除措施来区分信号和噪声。这些措施通常会剔除波动性最大的项目，即与中期通胀无关的价格波动。要求对能源价格采取不同的处理方式，正是因为这些价格的变化在转型期间可能会变得不那么对称，能源和矿产市场的不平衡限制了价格的下行。而一个忽视能源相对价格持续上涨的通胀指数，是对潜在通胀趋势的误导性指标。其次，包括欧洲央行在内的全球大多数央行关注整体通胀是有原因的，整体通胀是一项综合测量指标，最能代表家庭支出，从而为充分有效地保护其购买力提供最佳指导。将某些项目永久排除在这一指数之外，这很大程度上是一种武断的决定：例如，为什么被剔除的是能源而不是与旅行有关的支出？旅行相关支出对HICP的贡献近年来也非常不稳定。毕竟，能源平均占欧元区总消费支出的10%左右。对于收入较低的家庭，这一比例往往明显更高。与提高通胀目标一样，忽视能源价格的持续上涨趋势最终将破坏保护价格稳定的决心和信心。这并不意味着潜在通胀的概念在未来的货币政策实施中将变得不那么重要。它只是需要有不同的定义。例如，截尾平均通胀指标就比传统核心通胀指数具有更大的灵活性，因为它包括所有分项，但价格波动较高项目的权重较小（见图7）。图7：Measures of underlying inflation(annual percentage changes)通胀的持续和共同组成部分（Persistent and Common Component of Inflation, PCCI）指标是另一种选择。它利用了所有通胀成分的横截面变化。PCCI的一个主要好处是，它还能捕捉到更持久的冲击对食品和能源的影响，同时对短期价格影响较大的类别进行了权重削减，例如上述与旅行有关的支出。在疫情期间，PCCI比其他指标更早地发出了潜在通胀上升的信号，部分反映了能源价格上涨的更广泛影响。
因此，总体而言，如果能源转型有可能危及我们实现价格稳定的主要目标，货币政策就不能简单地忽视这些影响。当下，我们已经发现企业正在将更高的能源成本转嫁给最终消费者价格，从而导致价格压力的显著变宽（见图8）。图8：Share of HICP items according to pace of change(percentage point contributions)能源价格上涨的这种间接影响可能是潜在通胀持续上行压力的来源。这并非政策制定者可以轻易洞悉的一次性价格冲击，特别是当管道压力持续累积时，正如当下这样。名义刚性、长期供给合同和全球价值链意味着，将较高的投入品价格转嫁给消费者的滞后性，是长期而多变的。例如，在许多国家，近期天然气批发价格的强劲上涨尚未转嫁给家庭，而与能源转型相关的新冲击可能会随着时间的推移增加当前和未来的价格压力。所有这些都意味着，在推进新能源议程方面，财政政策需要继续占据主导地位，正如我们在近期的货币政策策略回顾中所强调的那样。至关重要的是，欧元区修订后的财政框架，为提前和加快对新能源基础设施和技术的公共投资创造了空间。财政政策在缓冲当前的供给冲击方面也发挥着重要作用。然而，这些措施需要与推进能源转型保持一致。它们的目标应该是保护那些受能源价格上涨影响最大的人，同时尽可能地保留减少碳排放的激励措施。即便如此，欧洲央行还是能够并且准备做以下三件事来支持能源转型。冲击的性质对政策至关重要
首先，气候通胀、化石燃料通胀和绿色通胀之间的区别对于货币政策的实施至关重要。气候通胀和化石燃料通胀具有许多共同特征，比如负面供给冲击和贸易条件冲击。政策做出响应时需要在这二者之间取得微妙平衡。一方面，货币政策需要谨慎，以免让经济遭受能源和食品价格上涨的同时，货币政策调整又对总需求造成的负面影响。在俄乌冲突对欧元区的信心和总需求带来不确定性的情况下，更需谨慎行事。另一方面，即使考虑到这种不确定性，我们之前为应对极低通胀而采取的政策措施也不再符合目前的通胀前景。今年第三季度净资产购买结束后（如我们预期那样），欧元区的整体政策立场仍然是高度宽松的。在这种环境下，谨慎的政策也可能付出代价：在通胀长期高于目标的风险下，如果我们的反应函数与其他央行大不相同，将使汇率承受重压，并由此放大能源价格冲击，导致家庭实际收入负担的增加。例如，自去年6月以来，布伦特原油价格以美元计算上涨了约45%，但以欧元计算上涨了60%以上（见图9）。图9：Brent spot price andEUR/USD exchange rate(USD/barrel for oil)因此，欧元区的货币政策正常化将继续进行，但会以一种渐进的方式，并且是在俄乌冲突不会对中期通胀造成压力的前提下进行。只有当中长期通胀预期有偏离目标的迹象，才有理由采取更有力的政策应对措施。我们尚未在欧元区看到这种情况，但我们正在仔细监测近期基于市场的长期通胀补偿指标上升到2%以上的水平（见图10）。图10：Market-based measures of longer-term inflation compensation(percentages per annum)相比之下，绿色通胀更有可能是强劲而持续的积极需求冲击或投资热潮引发的结果，这种冲击将重新确立货币政策同时稳定通胀和产出的能力。换句话说，一旦冲击的性质发生变化——能源转型对价格的良性影响开始占主导地位，货币政策的权衡就变得不那么重要了。“绿化”操作框架
ECB的目标是确保政策工具尽可能与巴黎协定的目标看齐。实操中，这意味着我们会在等效的政策工具中挑选对欧盟环境目标更有利的去执行。尤其是现在还留存有相互矛盾的定义和披露标准，这延误了正确识别气候相关风险的努力。例如，许多央行仍然无法有效区分新能源贷款和其他贷款，使得新能源TLTRO（定向长期再融资操作）难以步入实践阶段。克服这些障碍是一项艰巨的任务。但欧洲央行将积极推动加速变革，尽可能充当催化剂的角色。推进政策工具与巴黎协定目标保持一致，并不代表我们必须等到启动新的政策行动。以我们持有的公司债券为例。我们目前在资产负债表上持有约3800亿欧元的公司债券，主要是在资产购买计划（APP）下。虽然我们打算在政策利率上调后很长一段时间内对到期证券进行全面再投资，但我们可以在保持债券投资组合规模不变或开始缩减资产负债表的情况下，改变债券投资组合的结构。换句话说，虽然政策宽松的程度，以及我们债券投资组合的规模，完全取决于货币政策的考虑，但是一旦我们决定了将如何修改当前指导我们债券购买的市场中立原则后，我们就可以积极地向巴黎协定目标倾斜。正如我之前所说，如果市场错误定价了气候变化相关的风险，那么根据市场中立原则进行分配可能不利于资源的有效配置。“绿化”金融市场
货币政策是一种需求侧政策，随商业周期而变化。它不能为能源转型提供结构性支持。央行的任何政策操作都必须首先服务于货币政策目的。金融市场则不同，倘若气候变化的外部性清晰可见，金融市场就能帮助资金流向更环保更可持续的项目，但目前的情况尚不明朗。央行可以帮助建立这样的平台。我们在金融业中扮演着重要的催化剂角色。例如，我们的抵押品规则有可能制定标准以管理所有金融市场参与者之间的互动。在我们的操作中受到惩罚的资产也将面临更高的再融资障碍。例如，欧元体系在操作中可以对来自高排放国的资产施加数量限制。随着时间的推移，这些变化预计将影响欧元体系交易对手方持有的整个抵押品池。越来越多的实证证据表明，我们和其他机构为绿色金融市场所做的努力正在取得初步成果。绿色债券市场正在快速增长。欧洲央行工作人员最近的分析发现，对于通过第三方意见、认证或验证进行外部审查的绿色债券，存在“绿色溢价”——即投资者愿意为绿色债券支付的溢价——并且这种溢价已日益变得具有统计意义（见图11）。图11：Size of the euro area green bond market & Monthly "greenium" estimates for euro area green bonds即使货币政策正在向正常化转变，一个能够更好地将气候变化的巨大成本内部化的金融市场，将极大促进新能源的投资。
近期欧洲地区通胀的大幅上涨，以及价格的上行压力，在短期内预计会占据主流，这些都提醒我们加速能源转型迫在眉睫。然而，更快更彻底地淘汰化石燃料是需要付出代价的。为了保护地球以及自由社会领土完整和独立，我们所采取的措施预示着能源通胀的新纪元。要渡过难关，需要全球、欧洲和各个国家层面的团结和政治合作。货币政策在转型时期将起到重要作用，通过确保目前长期高通胀不会在预期中根深蒂固，以保护人们的购买力，同时支持增长和就业。我们将尽快调整政策，使其与巴黎协议的目标保持一致，以便使我们的所有行动都将有助于经济的绿色转型，而不是拖后腿。我们会加强政策框架操作的绿色转型，加强金融市场在提供建设更可持续经济所需资本方面的作用。想要获取海量知识干货？
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